Waarom bijna de helft van de deals onder het eerste bod sluit

Er komt in bijna elk overnameproces een dag waarop de koper terugkomt op zijn bod. Due diligence loopt, er duikt een oud geschil op of het werkkapitaal blijkt structureel hoger dan de jaarrekening liet vermoeden, en de prijs in de letter of intent staat opnieuw op tafel. Wie de M&A-betekenis opzoekt, wil eigenlijk begrijpen hoe het zover komt. De echte vraag is in welke fase u nog invloed hebt op de prijs, en in welke fase u die al hebt weggegeven.

Dat is geen uitzondering meer. Volgens de Vlerick M&A Monitor 2026, een bevraging bij 158 Belgische dealmakers, sloot 49% van de transacties in 2025 af onder het oorspronkelijke bod. De gemiddelde prijs lag op 6,4 keer EBITDA, 7,3 keer bij private equity en 6,2 keer bij strategische kopers. De multiple waarover u leest, is dus zelden de multiple waarmee u eindigt. Wat ertussen zit, is een M&A-traject van vier fases, met in elke fase een ander soort risico.

M&A-betekenis achter de afkorting: bijna nooit een fusie

Wat is M&A? De letters staan voor mergers and acquisitions, in het Nederlands fusies en overnames. In België dekt de term vooral het tweede woord. Een echte fusie is een strak omschreven verrichting in het Wetboek van vennootschappen en verenigingen (WVV). Bij een fusie door overneming, artikel 12:2 WVV, gaat het volledige vermogen van de ene vennootschap over naar de andere, rechten en verplichtingen samen, en verdwijnt de overgenomen vennootschap door ontbinding zonder vereffening. Haar aandeelhouders krijgen aandelen in de overnemende vennootschap. Die techniek dient in de praktijk vooral om groepsstructuren te vereenvoudigen, niet om een bedrijf te verkopen aan een derde.

Wat een bedrijfsleider "M&A" noemt, is bijna altijd een aandelenoverdracht. De aandelen wisselen van eigenaar en de vennootschap blijft dezelfde rechtspersoon. VLAIO stelt het scherp: een overname van aandelen verandert niets aan de identiteit van de vennootschap, en bestaande vorderingen, schulden en contracten lopen in principe gewoon door. Daar zit de logica van het hele verkoopproces. Een koper koopt uw omzet en erft uw verleden: fiscale posities, sociale schulden, lopende contracten met een change of control-clausule. Alles wat daarna volgt, van due diligence tot garanties tot prijsaanpassing, is een poging om dat verleden een prijs te geven.

Fase 1, voorbereiding: het dossier dat later uw prijs verdedigt

De eerste fase speelt zich nog volledig binnen uw eigen muren af. In onze dossiers duurt ze zelden minder dan zes weken. U trekt ze zelf, samen met uw CFO of accountant en uw adviseur. Aan het einde moet er iets concreets liggen: een waardebepaling die u kan uitleggen aan iemand die u tegenspreekt, een genormaliseerde EBITDA met een verklaring bij elke correctie, een informatiememorandum, een ingerichte dataroom en een lijst van kandidaat-kopers waarbij elke naam een reden heeft.

Hier sneuvelt bijna nooit een deal, en toch wordt hier het meeste geld verloren. Een aandeelhoudersovereenkomst die tien jaar oud is en niet meer klopt met de realiteit. Een merk of een softwarelicentie die op naam van de bedrijfsleider staat in plaats van op de vennootschap. Huurcontracten die aflopen binnen het jaar na closing. Elk van die punten komt in fase 3 terug als een korting, een garantie of een bedrag op een escrowrekening. Zes weken werk in deze fase weegt zwaarder dan vier maanden onderhandelen later. De volledige voorbereidingslijst staat in onze M&A-checklist, en wie verkoopt vindt de aanpak per stap terug in het artikel over sell-sidevoorbereiding in België.

Fase 2, marktbenadering: van een korte lijst naar een letter of intent

Nu gaat het dossier naar buiten, en dat gebeurt in een vaste volgorde. Een geheimhoudingsovereenkomst en een informatiememorandum, gevolgd door indicatieve biedingen. Pas daarna ontmoeten kopers u en uw managementteam. Uw adviseur houdt de agenda in handen en zorgt dat alle kandidaten op hetzelfde moment in dezelfde fase zitten, want dat gelijktijdige ritme is de enige echte bron van onderhandelingsmacht in een verkoopproces. U doet de gesprekken zelf. Niemand anders kan uw bedrijf uitleggen.

Wat aan het einde van deze fase op tafel ligt, is een ondertekende letter of intent, soms een term sheet: prijs of prijsvork, dealstructuur, exclusiviteit, tijdlijn en de belangrijkste voorwaarden. Dit is ook de fase waarin verkopers hun positie het vaakst weggeven. Exclusiviteit voor zes maanden aan de eerste koper die belt, terwijl acht tot tien weken ruim genoeg is. Een letter of intent die zwijgt over het prijsmechanisme, zodat de discussie over locked box of closing accounts pas begint als u geen alternatief meer hebt. Een earn-out in twee regels, zonder de KPI's die er later over beslissen. Een deel van die schade is onomkeerbaar, en de vijf duurste fouten zonder adviseur beginnen bijna allemaal in dit document. Bent u zelf koper, dan is het spiegelbeeld van deze procedure beschreven in ons artikel over buy-side M&A in België.

Fase 3, due diligence: waar de prijs opnieuw op tafel komt

Vanaf de letter of intent verschuift het initiatief naar de koper. Zijn adviseurs voeren de due diligence: financieel, fiscaal, juridisch, sociaal, en afhankelijk van de sector ook milieu en IT. U levert documenten aan en antwoordt op vragenlijsten in de dataroom, vaak honderden vragen over enkele weken, terwijl uw bedrijf ondertussen zijn budget moet halen. Dat is geen detail. Een omzetdaling tijdens de due diligence is een van de weinige argumenten waarmee een koper zijn prijs zonder tegenspraak kan verlagen.

De uitkomst van deze fase is een rapport met bevindingen, en elke bevinding zoekt een oplossing in het contract. Een fiscaal risico wordt een specifieke vrijwaring of een bedrag in escrow. Een terugkerende kost die uit de genormaliseerde EBITDA was gehaald, gaat er weer in en drukt de prijs met een veelvoud. Een werkkapitaal dat hoger blijkt dan het gemiddelde waarop de prijs was gebaseerd, verschuift geld van u naar de koper via de prijsaanpassing. Hier ontstaat dus het cijfer waarmee dit artikel begon. Wie fase 1 grondig heeft gedaan, verliest in fase 3 weinig, want de koper vindt niets wat u zelf nog niet had gezien en uitgelegd.

Fase 4, documentatie en closing: signing is niet hetzelfde als closing

De vierde fase is contractwerk. De overnameovereenkomst legt prijs, mechanisme, garanties, vrijwaringen en aansprakelijkheidsgrenzen vast. Blijft u aan boord met een minderheidsparticipatie, dan komt daar een aandeelhoudersovereenkomst bij, met exitrechten, vetorechten en leaverclausules. Advocaten schrijven, maar u beslist, want elke aansprakelijkheidsgrens is een bedrag dat u eventueel terugbetaalt uit geld dat u al hebt ontvangen.

Tussen ondertekening en closing zit in België meestal een periode met opschortende voorwaarden, en twee daarvan bepalen uw kalender. De eerste is mededinging. De concentratie moet worden aangemeld bij de Belgische Mededingingsautoriteit wanneer de betrokken ondernemingen samen bepaalde drempels overschrijden. Zolang er geen beslissing is, mag de transactie niet worden uitgevoerd. De tweede is sociaal overleg, waarbij de ondernemingsraad moet worden ingelicht op een gepast tijdstip en vóór elke aankondiging. Uw communicatieplan is dus geen vrije keuze maar een juridische verplichting met een timing.

Closing zelf is administratief en verrassend snel: betaling, eventueel een notariële akte, inschrijving in het aandelenregister, en afspraken over de overdracht van bankmandaten en verzekeringen. Wie tot hier goed heeft gewerkt, ondertekent op één dag waarop niets meer wordt onderhandeld.

De twee beslissingen die de rest van het traject bepalen

De eerste is de structuur: verkoopt u aandelen of activa? Bij een share deal neemt de koper de vennootschap met haar volledige verleden over, wat verklaart waarom de koper zoveel garanties vraagt. Bij een asset deal of een overdracht van bedrijfstak kiest de koper wat hij meeneemt, maar die vrijheid heeft grenzen: de betrokken werknemers gaan mee met hun bestaande individuele arbeidsvoorwaarden overeenkomstig CAO nr. 32bis, contracten en vergunningen vragen de instemming of de medewerking van derden, enzovoort.

De tweede beslissing gaat over concurrentie. Er is altijd die ene koper die u kent, die spontaan belt en die snel wil gaan. Dat gesprek voelt comfortabel en discreet. Alleen heeft een koper zonder alternatief geen enkele reden om zijn beste prijs te tonen, en verliest u uw sterkste hefboom: het vermogen om weg te lopen. Twee of drie geloofwaardige kandidaten veranderen de prijs, de toon van de due diligence en de omvang van de garanties. Daarvoor dient een gestructureerd proces. Het proces zelf voegt geen waarde toe, de concurrentie die het organiseert wel.

De aanpak van dups

Wij werken een dossier uit in de vier fases van dit artikel, en het cijfer dat in fase 1 wordt opgebouwd is het cijfer dat in fase 3 overeind moet blijven. Wie met u de genormaliseerde EBITDA lijn per lijn samenstelt, zit ook aan tafel wanneer de koper na zijn due diligence op zijn bod terugkomt. Een correctie die in fase 1 is uitgelegd en gedocumenteerd, wordt in fase 4 dus geen nieuwe garantie en geen bedrag op een escrowrekening.

Full Deal Execution betekent dat wij de vier fases zelf dragen, van de koperslijst tot de closingakte, voor een beperkt aantal bedrijven per jaar die door ons intern investeringscomité worden geselecteerd. Dat plafond bestaat omdat fase 2 en fase 3 aandacht vragen op de dag zelf, niet volgende week. Wie al een adviseur of een intern team heeft, werkt met Specialist Support: waardering, financiële modellering, dealonderhandeling, documentatie of closingbegeleiding, precies op het punt waar het dossier vastloopt.

Wat u vandaag moet beslissen, is niet aan wie u ooit verkoopt, maar in welke van de vier fases u vandaag staat en welk stuk van het fase 1-dossier nog ontbreekt. Die vragen vergen een kort gesprek, wat u zonder verplichting bij ons kan inplannen, ook als u pas volgend jaar iets wil doen.

Veelgestelde vragen

Wat betekent M&A eigenlijk?

M&A staat voor mergers and acquisitions, in het Nederlands fusies en overnames. In België gaat het vrijwel altijd om het tweede: een overname van aandelen, geen fusie in de zin van artikel 12:2 WVV. De aandelen wisselen van eigenaar, de vennootschap blijft dezelfde rechtspersoon, en bestaande contracten, schulden en fiscale posities lopen door bij de nieuwe eigenaar.

Hoe lang duurt een M&A-traject in België?

VLAIO houdt het op enkele maanden tot meer dan een jaar, en dat klopt met de praktijk. De voorbereiding bepaalt het tempo, want een dossier dat klaar is, gaat sneller door de markt. In onze ervaring liggen due diligence en documentatie samen op drie tot vier maanden na de letter of intent, en een aanmelding bij de mededingingsautoriteit voegt daar weken aan toe.

Wanneer moet ik mijn personeel informeren over een verkoop?

Vroeger dan de meeste ondernemers verwachten. Bestaat er een ondernemingsraad, dan moet die worden ingelicht op een gepast tijdstip en vóór elke aankondiging. Bespreek vooraf met uw adviseur welke informatie in welke fase naar buiten gaat.

Jean-Baptiste Duchesne, Manager bij dups