Faut-il répondre à ce courriel?

Un mardi matin, un message d'une personne que vous ne connaissez pas. Elle suit votre secteur, un de ses clients cherche à se renforcer en Belgique, et elle propose un café sans engagement. Faut-il répondre, et si vous répondez, dans quoi entrez-vous? Le sigle M&A désigne exactement cela: les opérations par lesquelles la propriété d'une entreprise, ou d'une partie identifiée de celle-ci, change de mains, et le processus qui vérifie, négocie et exécute ce changement. Cette première conversation fixe déjà le rythme des mois qui suivent, et elle se tient presque toujours avant que le vendeur ait décidé quoi que ce soit.

Ce que le sigle M&A recouvre: presque toujours un rachat, presque jamais une fusion

M&A est l'abréviation de mergers and acquisitions, que la presse économique traduit par fusion acquisition. Les deux mots ne sont pas interchangeables. Une fusion au sens strict est une opération définie par le Code des sociétés et des associations: l'intégralité du patrimoine d'une société passe à une autre société existante par suite d'une dissolution sans liquidation, et les actionnaires de la société qui disparaît reçoivent des actions de l'absorbante, éventuellement avec une soulte. La Commission des normes comptables en rappelle les contours à l'article 12:2 du CSA. Rien n'est acheté et rien n'est versé au vendeur.

Cette technique sert surtout à simplifier une structure de groupe ou à déplacer une activité entre entités contrôlées par les mêmes personnes. Quand un entrepreneur belge vend, l'opération est un rachat: quelqu'un paie un prix pour des actions ou pour des actifs, et les deux personnes morales existent encore le lendemain du closing.

Actions ou activités: la décision qui commande tout le reste

En cession d'actions, l'acheteur reprend les titres de votre société. Celle-ci garde ses contrats, son personnel, son numéro de TVA, son historique et ses dettes, et l'acheteur hérite du tout. Le transfert est léger: pour des actions nominatives, il s'inscrit au registre des actions, et cette inscription le rend opposable à la société et aux tiers. Le poids se déplace vers le contrat, parce que la seule chose qui sépare l'acheteur de ce passé est la liste des déclarations et garanties que vous signez.

En cession d'actifs, l'acheteur prend des éléments désignés un par un et laisse le reste. C'est plus lent et plus formel: l'immobilier passe par un acte notarié, la propriété intellectuelle par ses propres inscriptions, et la plupart des contrats commerciaux ne se transfèrent pas sans l'accord du cocontractant. Céder une branche d'activité comme un ensemble évite ce travail pièce par pièce, mais ajoute ses propres formalités, et le personnel attaché à l'activité suit celle-ci selon des règles qui ne se négocient pas entre parties.

Le vendeur pousse pour la cession d'actions, qui coupe net. L'acheteur préfère souvent les actifs, qui laissent le passé là où il est. Le choix déplace le résultat fiscal, la durée du dossier et le poids des garanties. Il se prend avant la lettre d'intention, ou il se subit.

Les étapes d'une acquisition, du premier café au virement

La séquence est stable même quand le dossier ne l'est pas. Le processus M&A se lit en deux moitiés: celle où vous tenez l'initiative, et celle où vous l'avez cédée. La première commence chez vous: valorisation défendable, EBITDA normalisé ligne par ligne, contrats et actionnariat remis en ordre. Puis vient l'approche du marché, sous accord de confidentialité, avec un mémorandum d'information remis aux candidats retenus, puis des offres indicatives qui donnent une fourchette et une structure sans engager personne. Les rencontres avec le management suivent, et c'est vous qui les menez. Ce travail de départ est détaillé dans notre article sur la préparation d'un exit sell-side en Belgique.

La lettre d'intention ferme cette première moitié. Elle fixe un prix ou une fourchette, une structure, un calendrier et, presque toujours, une exclusivité. À partir de là, l'initiative passe à l'acheteur: ses conseils mènent la due diligence financière, fiscale, juridique et sociale, vous répondez à des centaines de questions pendant que l'entreprise doit tenir son budget, et chaque constat cherche sa traduction dans le contrat. Viennent ensuite la documentation, le signing et le closing. Dans nos dossiers, une vente préparée prend six à neuf mois entre le mandat et le closing, et un dossier transfrontalier ou à plusieurs vendeurs dépasse l'année.

L'écart entre le prix annoncé et le prix reçu

Le M&A Monitor de la Vlerick Business School interroge chaque année les praticiens belges du secteur. Son édition 2026 a porté sur 158 d'entre eux et sur leurs opérations de 2025. Le multiple moyen payé s'établit à 6,4 fois l'EBITDA: 7,3 fois pour les fonds de private equity, 6,2 fois pour les acheteurs stratégiques, 9,7 fois pour les cibles technologiques. Le chiffre à retenir est ailleurs: dans 49 % des opérations de 2025, le prix final est inférieur à l'offre initiale, contre 27 % dix ans plus tôt. Obtenir un bon chiffre est devenu plus facile que de le garder.

Deux mécanismes expliquent cet écart. Le premier est la due diligence: une charge récurrente que vous aviez sortie de l'EBITDA normalisé y rentre, et elle se paie en multiple, pas en euro pour euro, raison pour laquelle la normalisation de l'EBITDA se prépare avant l'ouverture de la data room et non pendant. Le second est le passage de la valeur d'entreprise au prix des actions, que les vendeurs négocient rarement avec l'énergie qu'ils mettent sur le multiple. Trois éléments se logent dans ce passage:

• La dette financière nette se déduit intégralement, et la définition de ce qui compte comme dette se négocie clause par clause.
• Le besoin en fonds de roulement se compare à un niveau normatif, et chaque écart déplace de l'argent d'un côté ou de l'autre à la date du closing.
• Une partie du prix peut être différée en earn-out, prise en vendor loan ou bloquée sur un compte d'escrow, et elle n'est alors ni certaine ni immédiate.

L'exclusivité, elle, se concède presque toujours sans discussion. Un acheteur la demande avant d'engager de l'argent chez ses conseils, ce qui est légitime, mais sa durée se négocie: longue et assortie d'une condition de sortie faible, elle lui donne le droit de revoir son prix à son rythme pendant que personne d'autre n'a le droit d'entrer dans la pièce.

Entre le signing et le closing, le calendrier ne vous appartient plus

Signer n'est pas exécuter. La différence entre la signature et le closing tient aux conditions suspensives, et chacune est une date à laquelle quelqu'un peut encore partir. Certaines sont imposées: lorsque les entreprises concernées totalisent en Belgique plus de 100 millions d'euros de chiffre d'affaires et que deux d'entre elles au moins y réalisent chacune 40 millions d'euros, la concentration doit être notifiée à l'Autorité belge de la concurrence, et le livre IV du Code de droit économique interdit de la mettre en oeuvre avant la décision. La plupart des dossiers du mid market belge restent sous ces seuils: les conditions de votre convention sont donc celles que les parties ont écrites elles-mêmes, et qu'elles pouvaient refuser.

Le reste de cette période appartient à des tiers. Le financement de l'acheteur doit se confirmer, les cocontractants porteurs d'une clause de changement de contrôle doivent donner leur accord, et l'information des organes de concertation sociale a son propre moment, qui se prépare et ne se décide pas la veille de l'annonce. Le closing lui-même est rapide: paiement, inscription au registre des actions, transfert des mandats bancaires et des assurances.

Cette journée ne solde pas le dossier. L'ajustement de prix se calcule après, les garanties courent des mois ou des années, et un earn-out se mesure sur des exercices que vous ne pilotez plus seul. C'est en cela que le closing n'est pas la fin: la part du prix que vous conservez dépend de ce que vous avez déclaré avant de signer.

L'approche de dups

Une opération pose au même moment une question de structure, une question fiscale et une question de prix. Chez dups, les réponses se construisent dans le même dossier: le modèle financier et le passage de la valeur d'entreprise au montant net d'un côté, la structure, la lettre d'intention et la convention de cession de l'autre. Cette combinaison se paie surtout dans les deux semaines où un constat de due diligence devient une proposition de réduction de prix, parce que la réponse doit être chiffrée et contractuelle à la fois, et qu'elle est attendue en quelques jours.

Full Deal Execution veut dire que nous portons l'opération du premier choix stratégique jusqu'au closing, pour dix entreprises par an, chacune retenue par un comité d'investissement. Ce plafond existe parce que l'approche du marché et la due diligence demandent de l'attention le jour même, pas la semaine suivante. Specialist Support s'adresse à ceux qui ont déjà un conseil ou une équipe interne et qui ont besoin d'une pièce précise: une valorisation qui doit résister à l'analyste de l'acheteur, ou la négociation d'un document parti de travers.

La question à trancher aujourd'hui n'est pas de savoir à qui vous vendrez un jour, mais lequel de vos comptes, contrats ou arrangements entre actionnaires servira à l'acheteur pour déplacer le chiffre. Un premier échange sans engagement suffit pour l'identifier, et c'est un an avant l'appel de l'acheteur qu'il a le plus de valeur.

Trois questions qui reviennent avant de commencer

Que veut dire M&A exactement?

M&A est l'abréviation de mergers and acquisitions, soit fusions et acquisitions. Le sigle couvre les opérations par lesquelles la propriété d'une entreprise change de mains, ainsi que le processus qui les prépare et les exécute. En Belgique il s'agit presque toujours d'un rachat: un acheteur paie des actions ou des actifs. La fusion juridique, où une société disparaît dans une autre, sert surtout à l'intérieur des groupes.

Combien de temps prend une opération M&A en Belgique?

Comptez six à neuf mois entre le mandat et le closing pour une vente préparée sur le marché belge, davantage si le dossier est transfrontalier ou s'il compte plusieurs vendeurs. La partie variable est la préparation, car les comptes, les contrats et l'actionnariat doivent être en ordre avant que quiconque regarde vos chiffres. Une fois l'acheteur engagé, le rythme dépend de la due diligence et des conditions suspensives convenues.

Quelle est la différence entre le signing et le closing?

Le signing est la signature de la convention de cession, le closing en est l'exécution: paiement du prix et transfert effectif des actions. Entre les deux, les conditions suspensives doivent être levées, par exemple une notification à l'autorité de la concurrence, la confirmation d'un financement ou l'accord d'un cocontractant. Tant qu'elles ne le sont pas, la société reste la vôtre, et les risques aussi.

Elena Vromans, Legal Counsel chez dups