Zeven documenten, en de eerste twee bepalen de rest

Zeven. Zoveel documenten vormen de kern van een Belgische aandelentransactie: een geheimhoudingsovereenkomst, een letter of intent, een aandelenkoopovereenkomst of SPA, een disclosure letter, een escrow- of garantieregeling, een aandeelhoudersovereenkomst wanneer u na de verkoop nog een deel aanhoudt, en het closingdossier waarmee alles wordt afgerond. Wie voor het eerst verkoopt, verwacht één contract en krijgt een reeks. En van al die transactiedocumenten zijn het net de twee kortste, vooraan in het traject, die het meeste vastleggen.

Dat komt door de volgorde. Elke ondertekening sluit een deur die de vorige nog openliet. Zolang twee kopers geloofwaardig aan tafel zitten, is alles bespreekbaar: prijs, structuur, garanties, timing. Zodra u exclusiviteit geeft, onderhandelt u met één partij die weet dat u geen alternatief meer hebt. De volgorde is dus geen administratieve kwestie. Ze is uw onderhandelingspositie, en in de praktijk bepaalt de koper ze, tenzij u ze zelf op tafel legt.

Wat elk van de transactiedocumenten vastlegt

De geheimhoudingsovereenkomst komt eerst en doet meer werk dan haar lengte laat vermoeden. Ze is de enige bescherming die u hebt terwijl een concurrent uw klantenlijst doorneemt. De clausule die telt is niet de geheimhouding zelf, want een lek is zelden te bewijzen, maar het verbod om uw medewerkers en uw klanten aan te spreken, met een looptijd die een afgebroken gesprek ruim overleeft.

Dan volgt de letter of intent, in het Nederlands soms een intentieverklaring genoemd. Ze zet prijs, structuur, perimeter en tijdschema op papier, en juridisch bindt ze u op de meeste van die punten niet. Wat wel bindt: de exclusiviteit, de geheimhouding en de kostenverdeling. Dit is het punt waarop een verkoper de sterkste positie heeft en ze het vaakst weggeeft, een patroon dat we uitwerken in ons artikel over wat u bij een letter of intent echt ondertekent. Wat u hier toegeeft, haalt u na de start van de due diligence zelden terug.

De SPA is het zwaartepunt van het dossier. Ze bevat het prijsmechanisme, locked box of closing accounts, de behandeling van werkkapitaal en schuld, de opschortende voorwaarden, de verklaringen en garanties, de beperkingen daarop en de specifieke vrijwaringen voor risico's die het boekenonderzoek al heeft blootgelegd. Ze is lang omdat elk van die onderdelen een onderhandeling is over wie welke onzekerheid draagt, zoals blijkt uit de clausules die bepalen wat u van de afgesproken prijs uiteindelijk overhoudt.

De disclosure letter wordt door verkopers systematisch onderschat. Garanties in de SPA zijn absoluut geformuleerd. In de disclosure letter nuanceert u ze, punt per punt, en elke correct meegedeelde uitzondering is een claim die de koper niet meer kan indienen. Dat document is de echte grens van uw aansprakelijkheid. Daarnaast staan de zekerheden: een escrow die een deel van de prijs bij een derde parkeert, of een W&I-verzekering die dezelfde blootstelling bij een verzekeraar legt.

Tussen signing en closing zit een project, geen formaliteit

Op de signing bent u contractueel gebonden, maar de aandelen en het geld bewegen nog niet. Daartussen ligt de lijst opschortende voorwaarden, en die lijst bepaalt uw kalender. Bankfinanciering die geregeld moet worden, pandrechten op aandelen die vrijgegeven worden, change of control clausules waarvoor een klant zijn akkoord moet geven, en aan verkoperszijde de informatie aan de ondernemingsraad, die haar eigen timing volgt. Een lek voor die vergadering beschadigt het vertrouwen van precies de mensen die de koper wil houden.

Een voorwaarde die u niet kunt comprimeren is de mededingingscontrole. Een concentratie moet bij de Belgische Mededingingsautoriteit worden aangemeld wanneer de betrokken ondernemingen samen meer dan 100 miljoen EUR omzet in België halen en minstens twee van hen er elk ten minste 40 miljoen EUR realiseren, drempels uit het Wetboek van economisch recht, en de aanmelding gebeurt voor de concentratie tot stand komt. Wie dat pas bij het opstellen van de SPA bekijkt, verliest weken. Wat er verder in die tussenperiode gebeurt, zetten we uiteen in ons stuk over het verschil tussen ondertekening en closing.

Het closingdossier zelf is een map, geen handtekening: closingnotulen die vaststellen dat elke voorwaarde vervuld is, de inschrijving in het aandelenregister, volmachten, en een algemene vergadering dezelfde dag die het ontslag van de vertrekkende bestuurders aanvaardt, hen kwijting geeft en de kandidaten van de koper benoemt. Ontbreekt een bankbevestiging, dan vertrekt het geld niet.

Waar de notaris wel en niet aan te pas komt

De overdracht van aandelen in een BV is licht in formaliteiten. Er komt geen notaris bij: de overdracht wordt tegenwerpelijk via een gedateerde en door overdrager en overnemer ondertekende verklaring in het aandelenregister. Wat u wel in de eerste week moet nakijken, zijn de statuten. Het Wetboek van vennootschappen en verenigingen geeft de BV een gesloten karakter, zodat een overdracht aan iemand buiten de bestaande aandeelhouders de instemming van de anderen vraagt tenzij de statuten anders bepalen. Een minderheidsaandeelhouder met een vetorecht die u pas op de closing ontdekt, is een heronderhandeling.

Verkoopt u activa in plaats van aandelen, dan kantelt het beeld. Elke categorie volgt haar eigen regels, vastgoed vraagt een notariële akte, de medewerkers die aan de overgedragen activiteit hangen gaan met hun bestaande voorwaarden mee, en de fiscus en de RSZ hebben hun eigen kennisgeving en attesten. Zonder die attesten blijft de koper aanspreekbaar voor achterstallen van de verkoper.

Bij een kapitaalronde begint dezelfde reeks met een term sheet

Een financieringsronde levert minder documenten op dan een verkoop, maar ze binden in een andere orde. Het term sheet bepaalt de waardering, het instrument, de liquidatiepreferentie, de samenstelling van het bestuursorgaan en de voorbehouden beslissingen. Het is kort, en het beslist in de praktijk over uw cap table; wij zetten de clausules die in een Belgisch term sheet echt wegen op een rij. Daarna verbindt de investeringsovereenkomst het geld aan voorwaarden en aan een lichtere set garanties van de vennootschap en, meestal, van de oprichters persoonlijk.

Hier komt de notaris wel binnen. Nieuwe aandelen uitgeven wijzigt de statuten, en die wijziging wordt vastgesteld in een authentieke akte na een besluit van de algemene vergadering. Het bestuursorgaan verantwoordt de uitgifteprijs, en wanneer het voorkeurrecht van de bestaande aandeelhouders wordt beperkt of opgeheven ten gunste van de intredende investeerder, wat in vrijwel elke ronde gebeurt, komt daar op grond van de artikelen 5:130 en 5:131 een omstandige beoordeling van een bedrijfsrevisor bij. Komt de inbreng niet in geld maar in een vordering, software of een activiteit, dan geldt artikel 5:133: de revisor beschrijft en waardeert wat wordt ingebracht. Dat zijn weken voorbereiding, geen dagen, en het is wat het vaakst vergeten wordt wanneer een ronde rond de comitédatum van een fonds wordt gepland. Na de akte volgt de neerlegging ter griffie binnen dertig dagen vanaf de dagtekening van de definitieve akte.

De aandeelhoudersovereenkomst wordt in dezelfde zitting ondertekend en is het enige stuk uit de reeks dat u elk jaar opnieuw bovenhaalt. Ze regelt overdrachtsbeperkingen, informatierechten, anti-verwatering, drag en tag en de verbintenissen van de oprichters, thema's die we behandelen in ons artikel over aandeelhoudersovereenkomsten bij start-ups. Haalt u geld op bij een brede kring in plaats van bij enkele professionele investeerders, dan komt er een laag bij: boven 12.000.000 EUR over twaalf maanden hebt u een prospectus nodig, een drempel die geldt vanaf 5 juni 2026, daaronder volstaat een informatienota, en geen van beide is vereist wanneer het totaal maximaal 500.000 EUR bedraagt en niemand voor meer dan 5.000 EUR kan intekenen.

Wat een verkeerde volgorde u kost

Een verkeerd gevolgde reeks kost bijna nooit de deal zelf. Ze kost u een slechtere deal, en de rekening komt later.

• Exclusiviteit die te vroeg wordt gegeven, haalt het alternatief weg dat uw prijs geloofwaardig maakte, en dat kost u geen clausule maar procenten.
• Een disclosure letter die in de laatste week wordt geschreven, laat de gaten open die achttien maanden na de closing een claim worden.
• Een revisorverslag dat twee dagen voor de afspraak bij de notaris opduikt, schuift een ronde naar het volgende kwartaal, en een kaspositie wacht daar niet op.

Geen van die drie is zichtbaar in de afgesproken prijs. Ze zijn zichtbaar in het bedrag dat effectief op uw rekening staat, en in wat er daarna nog van u gevraagd kan worden.

De aanpak van dups

Een documentenreeks is precies de plek waar de cijfers en de tekst elkaar moeten raken. Wie het prijsmechanisme onderhandelt, verdedigt daarna ook de cijfers eronder, en de opschortende voorwaarden horen te worden geschreven door wie de bevindingen van de due diligence heeft gelezen, niet door wie een precedent uit een map haalt.

Bij een Full Deal Execution mandaat tekenen wij de volledige reeks vanaf het eerste term sheet of de eerste letter of intent uit als één geheel, met de closinglijst op papier in week een. Wij nemen tien vennootschappen per jaar aan, geselecteerd via een investeringscomité, zodat wij bij elke ondertekening in de kamer zitten. In 2025 deden wij dat onder meer op het sell-side mandaat voor Plenion. Ondernemers die al een advocaat hebben, komen bij ons voor Specialist Support op de stukken waar tekst en geld samenkomen: het prijsmechanisme en de brug naar de waarde van de aandelen, garantiebeperkingen op maat van wat het boekenonderzoek heeft opgeleverd, de opbouw van het notarisdossier en de coördinatie van de closing.

Het nuttige moment om een letter of intent of een term sheet te laten nalezen, is terwijl de exclusiviteitsclausule nog een ontwerp is. Stuur het document door dat men u vraagt te ondertekenen, en in een eerste gesprek zonder verplichting hoort u welke lijnen u over negentig dagen nog binden.

Vragen die ondernemers ons stellen

Welke documenten heb ik nodig om mijn vennootschap te verkopen?

Bij een aandelenverkoop bestaat de basisreeks uit een geheimhoudingsovereenkomst, een letter of intent, de SPA, een disclosure letter, een escrow- of garantieregeling en een closingdossier met closingnotulen, de inschrijving in het aandelenregister, volmachten, ontslagbrieven en kwijting van de bestuurders. Verkoopt u activa in plaats van aandelen, dan komen daar een notariële akte voor vastgoed en fiscale en sociale attesten bij.

In welke volgorde worden transactiedocumenten ondertekend?

Eerst de geheimhoudingsovereenkomst, dan de letter of intent of het term sheet, vervolgens de SPA of de investeringsovereenkomst op de signing, en ten slotte het closingdossier zodra alle opschortende voorwaarden vervuld zijn. Een aandeelhoudersovereenkomst wordt doorgaans in dezelfde zitting als de closing ondertekend. Uw hefboom is het grootst voor de eerste ondertekening en daalt bij elk volgend document.

Heb ik een notaris nodig om aandelen over te dragen?

Voor aandelen in een BV niet. De overdracht wordt tegenwerpelijk via een gedateerde en door overdrager en overnemer ondertekende verklaring in het aandelenregister, zonder authentieke akte. Een notaris hebt u wel nodig wanneer de statuten wijzigen, bijvoorbeeld bij de uitgifte van nieuwe aandelen in een financieringsronde, en wanneer er vastgoed wordt overgedragen in een activadeal.

Lola Verelst, Legal Counsel bij dups